Wochenkommentar: Im Umfeld schwachen Wachstums

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In der zweiten Märzhälfte kam es erstmals seit 2007 wieder zu einer Invertierung der US-Zinskurve zwischen den Laufzeitsegmenten 3-monatiger und 10-jähriger US-Staatsanleihen. Obwohl in der Vergangenheit eine inverse Zinskurve als Warnsignal für eine Rezession gewertet werden konnte, gehen wir nicht davon aus, dass die US-Wirtschaft im laufenden Jahr in eine Rezession abrutscht. Stattdessen gehen wir von einer Stabilisierung und leichten konjunkturellen Beschleunigung in der zweiten Jahreshälfte 2019 aus. Damit nehmen wir im Vergleich zu den Rentenmärkten eine vorsichtig optimistischere Einschätzung der Wirtschaftslage ein.

Eine Invertierung der Zinskurve entsteht, wenn die Renditen für Anleihen mit kurzen Restlaufzeiten oberhalb der Renditen für langlaufende Anleihen liegen. Im Nachgang zur Notenbanksitzung der US-amerikanischen Fed, bei der die Zentralbank eine Neuausrichtung der Geldpolitik hin zu einer unterstützenden Politik signalisiert hatte, sanken  die Renditen für 10-jährige US-Staatsanleihen unter das Niveau von Anleihen mit 3-moniger Laufzeit. Diese Umkehrung der Zinskurve wird oft als Indikator für eine Rezession angesehen.

Zwar ist das Wirtschaftswachstum im Moment rückläufig, doch erwarten wir für die zweite Jahreshälfte eine Rückkehr auf ein Niveau nahe des langfristigen Trendwachstums. Im derzeitigen Umfeld eines schwachen Wirtschaftswachstums werden sich die Zentralbanken dazu veranlasst fühlen, ihre Bemühungen zur Unterstützung der Wirtschaft zu verstärken. Somit verdient das Handeln der Zentralbanken im aktuell unsicheren Markumfeld besondere Aufmerksamkeit. Die Terminmärkte signalisieren erste Zinssenkungen der Federal Reserve Ende 2019 bzw. Anfang 2020. Diese Maßnahme wäre sinnvoll, sofern die Wirtschaft in dieser Zeit in die Rezession abgleiten würde,  was laut unsere Analyse jedoch nicht passieren sollte. 

Alles in allem ist ein vorsichtiges Agieren an den Kapitalmärkten gerechtfertigt. So haben die jüngsten Anmerkungen der Zentralbanken die Aktienmärkte zwar weiter unterstützt. Idealerweise würden steigende Aktienmärkte aber starke wirtschaftliche Fundamentaldaten widerspiegeln. Aktuell ist dies in einem Umfeld schwacher wirtschaftlicher Dynamik nur eingeschränkt gegeben. 

Kerninflation dürfte niedrig bleiben 

Obwohl die Europäische Zentralbank (EZB) ihre Inflationserwartungen jüngst gesenkt hat, sehen wir die Prognose eines mittelfristigen Aufwärtstrends als zu optimistisch. So verbleiben auf dem europäischen Arbeitsmarkt nach wie vor ungenutzte Kapazitäten. Sowohl die „normale“ Arbeitslosigkeit (Headline-Rate) als auch die U6-Arbeitslosenquote, die eine breitere Kennzahl der Arbeitslosigkeit darstellt, liegen deutlich unter den Tiefständen von vor der Krise. Dass die Lohnsteigerungen leicht zugenommen haben, bewirkt in unseren Augen nur ein Aufholen früherer Anstiege der Gesamtinflation und ist kein Anzeichen für eine Knappheit von Arbeitskräften. Wir rechnen damit, dass das Lohnwachstum schwach bleiben wird. Deshalb dürfte sich die Kerninflation in den kommenden Quartalen mehr oder weniger seitwärts entwickeln.

Aktien: Konjunktursorgen im Blick

Zum Ende des ersten Quartals hin verzeichneten die globalen Aktienmärkte über alle Regionen hinweg eine erfreuliche Erholung; in einem Umfeld mit einer weltweit nachlassenden konjunkturellen Dynamik und einer maßgeblichen Verschlechterung der Gewinnentwicklung wurden die Verluste aus dem Schlussquartal 2018 fast wieder aufgeholt. Dem Optimismus der Investoren zum Trotz könnten aber Wolken am Horizont aufziehen.

Die Gründe für eine Erholung der Aktienmärkte lagen in sinkenden Zinserwartungen, eine expansivere Haltung der Notenbanken und Fortschritte in den Handelsgesprächen zwischen den USA und China. Der vorletzte Woche veröffentlichte Einkaufsmanagerindex der deutschen Fertigungsindustrie fiel hingegen von 47,6 im Februar auf 44,7 im März, und in den USA kehrte sich die Renditekurve um. Die schwachen Wirtschaftsdaten in Deutschland und die Inversion der US-Zinskurve belasten den Optimismus der Investoren zum Quartalsende und fördern Zweifel am Ausmaß einer konjunkturellen Wiederbeschleunigung.

Mit Beginn des neuen Monats wird sich der Markt auf Unternehmensnachrichten konzentrieren, insbesondere auf die Ergebnisse für das erste Quartal und den Ausblick auf die weitere Entwicklung. Dies dürfte ein nützlicher Gradmesser für die Richtung der Märkte sein. Die Konsensschätzungen der Analysten gehen für das erste Quartal 2019 von einem Sinken der Gewinne aus (bei Bloomberg liegt die Schätzung bei -1%). Sollte sich diese Einschätzung als zu pessimistisch erweisen, würde dies dem Aktienmarkt Auftrieb geben und die Erholung könnte andauern. 

Anleihen: Die Kehrtwende der Zentralbanken

In der letzten Märzwoche sind die Renditen weiter gefallen, den Vergleiche zwischen der europäischen und japanischen Wirtschaft rücken immer mehr in den Fokus, angesichts eines schwachen bis kein Wachstum und niedriger Inflation. 

Eine weitere Runde enttäuschender Geschäftsklimaindikatoren, vor allem in Europa, haben diese Befürchtung verstärkt. Die Inflationserwartungen sind vorletzte Woche erneut gesunken und liegen deutlich unter dem Niveau von vor drei Monaten. Die Zentralbanken befürchten immer stärker, dass niedrige Inflationserwartungen zu einer sich selbst erfüllenden Prophezeiung werden könnten, und haben Schwierigkeiten, sich darauf einzustellen. 

Unterdessen bereitet die EZB die Märkte weiterhin auf die Möglichkeit vor, dass die Leitzinsen dauerhaft statt nur länger niedrig bleiben. Die EZB ist sich bewusst, dass es im aktuellen Zyklus für Zinserhöhungen bereits zu spät sein könnte. So prüft sie aktuell Möglichkeiten, die Belastung negativer Leitzinsen auf die Gewinne der Banken zu verringern. Vor diesem Hintergrund war es keine Überraschung, dass die Rendite auf 10-jährige Bundesanleihen, wie schon im Sommer 2016, erneut unter null gefallen ist ...

Der vollständige Marktbericht steht unseren Kunden wöchentlich zur Verfügung.


Foto: Ersler Dmitry / Shutterstock.com

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